در حالی که سال میلادی رو به اتمام است اروپا با بحران دیگری رو برو شده. اما چه استنباطی از وضعیت بدهی ها در منطقه یورو و البته آمریکا می توان داشت؟
.

نویسنده: باربارا راکفلر
مترجم: آرش مهرام

.

.
 آیا یورو خواهد توانست از این بحران بدهی جان سالم به در برد؟ در یک کلمه جواب مثبت است. اما همانطور که پروسه حل    بدهی ها نشان می دهد، ممکن است بازار واکنش های شدیدی را به صورت پیش بینی شده و یا غیر منتظره از خود داشته باشد. همچنین ممکن است یورو از این مخمصه بسیار آسیب دیده بیرون بیاید.
به شکل 1 نگاهی کنید. بحران یونان سبب شد تا یورو در برابر دلار از قله 5142/1 در اوخر نوامبر 2009 به 1956/1 در ژوئن 2010 برسد. این روند نزولی وقتی که EFSF  (تسهیل کننده ثبات مالی اروپا) تأسیس شد، متوقف گردید. این روند از نظر اندازه و شیب حرکت  از طریق بحران ایرلند نیز می تواند منتقل شود و آینده یورو را در می 2011 در حدود 1091/1 ترسیم نمود.
البته حقیقت این طور نخواهد بود و تاریخ ممکن است تکرار شود اما نه به طور دقیق. حدود شش ماه طول کشید تا  بحران یونان به پایان برسد اما تنها 2 هفته نگرانی درباره ایرلند کافی بود تا بحران منتقل شود. شایعات فعلی درباره پرتغال و اسپانیا هم قطعا زمان کمتری نیاز دارند تا به بحران تبدیل شوند. زمانی که ذهنیت بحران در کل بازار غالب شود، پروسه بحران سریع حرکت خواهد کرد. می توان از الان شرط بست که داستان بحران کشور ها تا اواسط ماه می در سال آینده به نتیجه برسد. همچنین عکس العمل اروپا که در ابتدا کند و نا کافی بود ، کم کم بسیار پر حرارت می شود.

.
به چالش کشیدن موضوع

.
پر حرارت، بله اما آیا این کافی است؟  به یاد داشته باشید که سرایت کردن معضلات اقتصادی از بعد روانی مسأله غیر منطقی نیست. بانک پرداخت های بین المللی (BIS) گزارش داده  که در پایان ماه  ژوئن سه کشور طلبکار عمده از ایرلند به ترتیب عبارت بوده اند از آلمان با 109 میلیارد یورو (4.5% تولید ناخالص داخلی) بریتانیا با 100 میلیارد یا 7% GDP و فرانسه با 40 میلیارد یا 2 درصد از GDP. در حقیقت در اواخر سال 2009 BIS گزارش داد که 62 درصد مطالبات کشورهای تحت فشار ( یونان ، اسپانیا ، ایرلند و پرتغال ) مربوط به بانک های حوزه یورو بوده اند که به ترتیب برای اسپانیا 727 میلیارد دلار ، ایرلند 402 میلیارد ، پرتغال 244 میلیارد و یونان 206 میلیارد  ، بوده است. فرانسه و آلمان در مجموع 958 میلیارد دلار بدهی داشته اند که معادل 61 درصد کل بدهی های اروپاست. جالب آنکه بدهی های فرانسه به بخش غیر بانکی خصوصی در اسپانیا می باشد ولی در مورد آلمان این بدهی ها مربوط به بخش بانکی است. در ایرلند تنها یک سوم بدهی های آلمان مربوط به بخش بانکی است و حدود 126 میلیارد دلار از کل آن شامل بدهی های غیر بانکی است. بانک های بریتانیا بیشترین بدهی را به ایرلند دارند ( 230 میلیارد) و این در حالی است که اسپانیا بیشترین بدهی را به ساکنان پرتغال دارد (110 میلیارد) که تقریبا دو سوم آن به بخش غیر بانکی است. این آمار ممکن است گیج کننده باشد ( به خصوص آنکه در جایی به دلار و در جای دیگر به یورو بیان شده است ) اما این نکته را نشان     می دهد که سرایت معضلات اقتصادی امری است اجتناب ناپذیر. اگر بانک های ایرلند ملی اعلام نشده بودند و توسط دولت تضمین نشده بودند،  خساراتی نیز به بخش بانکی کشورهایی چون بریتانیا ، آلمان و فرانسه  وارد می شد. همچنین این سرایت بحران       می تواند در مورد پرتغال به کشور های اسپانیا ، آلمان و فرانسه هم رخ دهد. در توافق نامه ای که منجر به شکل گیری EFSF شد با افزایش سقف مجموع بدهی های بانک های حوزه یورو به 1.579 تریلیون یورو موافقت شد. توجه کنید که در زمان ضرر دهی بانک ها شاید ارزش دارایی ها خیلی پایین نیاید اما ریسک پذیری می تواند به طور قابل ملاحظه ای کاهش یابد. حال فرض کنید که بانک ها بار دیگر ریسک گریز شوند. در این صورت می توان استنباط کرد که بانک مرکزی اروپا برای افزایش رشد مجبور خواهد بود تا نرخ بهره را پایین بیاورد.

.
سر سختی آلمان

.
رئیس بانک مرکزی آلمان ، اکسل وبر معتقد است کسری بودجه عمومی می تواند انتظارات تورمی را به  خطر بیاندازد و بانک مرکزی را مجبور به اتخاذ سیاست های پولی محدود کننده تر کند. این به نوعی ایجاد یک حالت تعادل میان سهل گیری مالی و سیاست های پولی است که توسط رئیس اسبق بانک مرکزی اروپا ، ویلم دویزنبرگ ، در اوایل شکل گیری یورو در سال 1999 بیان شد. وبر معتقد است که تعادل میان ثبات و رشد، از آنجا که به اندازه کافی سفت وسخت نبوده و حوزه یورو به یک مکانیزم بهتری در شرایط بحران نیاز دارد ، باید "تحکیم" شود. وبر طرفدار قرار دادن تسهیلات به اعضا تنها در شرایطی است که بدهکاران خصوصی خیالشان از بابت مسئولیتی که دارند راحت نشود. مقصود وی نوعی اصلاح افرادی است که بدهی های دولتی بر دوش آنهاست یعنی آنها باید اوراق خود را با تنزیل با اوراق جدید عوض کنند مانند آرژانتین. وبر برای آنکه نشان دهد یک منتقد تمام عیار نیست ، می پذیرد که ایجاد مکانیزم مبادله تنها زمانی معنی دارد که بحران رفع شده باشد. اگر در مورد نحوه عملکرد این سیستم کمی گیج شده اید بهتر است بدانید که تنها نیستید! چرا باید امروز یک اوراق قرضه بخرم در حالی که می دانم 12 ماه یا 18 ماه دیگر باید آن را با یک اوراقی که ارزش اسمی کمتر دارد مبادله کنم؟  آنجلا مرکل و وزیر دارایی اش شوبل ، معتقدند که سرمایه گذاران با تمایلات بر سفته بازانه ، باید اصلاح شوند. این اعتقاد، دو وجهه از آلمان را نشان می دهد. اول آنکه آنها سفته بازی را برای رونق نقدینگی بازار لازم نمی دانند. از دید آلمان ها سفته بازی همیشه مخرب است! دوم انکه شاید این تنها آلمان باشد که قبول دارد بعد از اتمام دوره بحران جهانی مانند سال 2007 ، تداوم دخالت ها امری است غیر قابل اجتناب.
آلمان در اروپا به نوعی نقش رهبر را دارد و البته از نظر اقتصادی با 24% سهم در تولید ناخالص اروپا هم بزرگترین کشور این ناحیه به شمار می رود. این کشور قصد دارد که تمام اعضا را به سمت اصلاح سرمایه گذاران خصوصی ببرد. خوب در واقع این مالیات دهندگان آلمانی هستند که بیشترین سهم را در EFSF دارند . در نتیجه آلمان اگر نه تمام قوانین، بلکه بسیاری از آن ها را خود تنظیم خواهد کرد. برخی هم معتقدند که آلمان خود را برای جدایی از یورو آماده می کند.  این مسائل بدون در نظر گرفتن این اصل است که آلمان از رهبر بودن در این اتحادیه لذت می برد و تا به حال منافع زیادی را هم از حضور در آن بدست آورده. هرچند این مسئله به مذاق فرانسه هم چندان خوش نمی آید. داستنا وقتی جالب تر می شود که ریاست دوره ای G8 و G20 به فرانسه برسد اما آلمان بخواهد شرایط را به وضعیت قبل از بحران تغییر بدهد. شوبل قبول دارد که وضعیت ایرلند ، یورو را در ریسک قرار داده است و می گوید : " ما باید در این شرایط مسئولیت پذیر باشیم. ما باید سعی کنیم تا پولی با ثبات و قوی داشته باشیم و اگر نتوانیم از پول خود دفاع کنیم عواقب اجتماعی و اقتصادی به دنبال خواهد داشت که غیر قابل تصور هستند.  این  مسأله خیلی مهم است که نشان دهیم آنچه در سطح بین المللی صحبت می کردیم را می توانین به اجرا بگذاریم : مبارزه با عوامل اصلی بحران، کسری شدید بودجه عمومی و حباب های نقدینگی در بازار های مالی.  این جمله که " ما باید مسئولیت پذیر باشیم" همه چیز را نشان می دهد. تا کنون بازار ارز از بالا و پایین شدن ریسک پذیری و ریسک گریزی، صحبت از بحران پیش رو و روند فعلی غیر مرتبط بودن بازار کالا و بازار های مالی، به خوبی استفاده کرده است. به نظر می رسد بدون ظرفیت انتقالی که در سیستم فدرال آمریکا وجود دارد، اروپا به طور دائم در معرض بحران قرار خواهد داشت.
اما تصمیم آلمان به مسئولیت پذیری بسیار تأثیر گذار است و البته نمی توان گفت که المان به اشتباه به دنبال کاهش کسری بودجه عمومی و از بین بردن حباب ها است هرچند که صحبتی که درباره سفته بازی داشته تا حدی افراطی بوده است. اگر این تفسیر درست باشد ، یک مکانیزم کمک همیشگی و بازیافت اعتماد به اصول میعاد های ثبات مالی می تواند نرخ یورو را نه تنها به قبل از نرخ دسامبر 2009 برساند بلکه حتی به بالاتر از نرخ رکورد 6038/1 ( جولای 2008) هم برسد.

.
و اما آمریکا ...

.
از نظر فرضی اگر المان جنگ بازسازی را برنده شود، تضاد در وضعیت آمریکا می تواند بدتر هم بشود. کسری بودجه آمریکا نه تنها زیاد است بلکه با معضلات سیاسی هم گره خورده است. جمهوری خواهان قبلا گفته اند که اگر پیشنهاد افزایش کسری بودجه در آوریل 2011 مطرح می شود، مخالفت خواهند کرد که البته نه به دلیل مخالفت با طرح، بلکه برای بی اعتبار کردن اوباما در انجام وظایفش است. در واقع آن ها می خواهند دولت را با چالش مواجه کنند.
اگر افزایش در بازده اوراق دولتی یونان در طی سال قبل از 6.94% به 11.9% نشان دهنده عملکرد نادرست دولت بوده باشد. درآمریکا، بر این اساس چه اتفاقی خواهد افتاد؟ در حال حاضر بازده اوراق 10 ساله 2.8 درصد است که 55 واحد از سال قبل کمتر است. یک افزایش جزئی تا حدود 3 تا 3.5 درصد ( که به نظر در شرف وقوع است) به نفع دلار خواهد بود. اما اگر بازده به خاطر ترس از عدم بازپرداخت بدهی ها به 8 تا 9 درصد برسد ممکن است هر اتفاق نا خوشایندی هم برای دلار رخ دهد.
شکل 2 نشان دهنده شاخص دلار ( قرمز) در برابر شاخص بازده اوراق خزانه 10 ساله رویترز ( سیاه) است. ارتباط موجود ناهموار و ناخالص است زیرا بحران مالی دلار را به عنوان پناه گاه امن معرفی می کند. اما ارتباط به هر حال وجود دارد و آن بر اساس این اصل است که جریان سرمایه به سمت بیشترین نرخ بازدهی خواهد بود، اگر سایر شرایط ثابت باشد.
اما اگر عدم باز پرداخت بدهی از سوی امریکا رخ دهد دیگر سایر شرایط ثابت نیست. شاخص دلار و شاخص اوراق خزانه ده ساله از هم دور خواهند شد. و اگر زیان دهی بالا باشد خیلی از افراد اوراق ژاپن را ( با نرخ 1 تا 1.5 درصد) مناسب خواهند دید.
پس همانطور که به روز های پایان سال نزدیک می شویم ممکن است این سؤال که "آیا یورو از بحران بدهی های دولتی جان سالم به در خواهد برد" به " آیا دلار از پس این بحران بر خواهد آمد" تغییر داده شود. اما آیا کسی در واشنگتن خواهد گفت که " ما باید مسئولیت پذیر باشیم" ؟!

.
شکل 1 : یورو و بحران بدهی های یونان

بحران یونان منجر به  سقوط قیمت دلار/یورو از 5142/1 (اواخر نوامبر2009) به 1956/1 ( ژوئن 2010) گردید.

.
شکل 2: شاخص دلار و شاخص بازده اوراق خزانه 10 ساله رویترز

ارتباط موجود ناهموار و نا خالص است زیرا بحران مالی دلار را به عنوان پناه گاه امن معرفی می کند ، اما ارتباط به هر حال وجود دارد.